近日，在保险业“新国十条”的加持下，港股保险板块交投活跃、涨势明显，但其间个股呈现分化行情，部分竞争实力不强的中小公司也遭遇了资金逃离的“过山车”行情。

9月11日，国务院发布《关于加强监管防范风险推动保险业高质量发展的若干意见》（简称“新国十条”）。“新国十条”对未来5-10年保险行业的发展做系统性部署。文件以“严监管、防风险、促发展”为主线对行业高质量发展提出了十条发展意见。

受利好政策影响，港股保险板块迎来新一轮资金布局。智通财经APP数据显示，9月23日盘中，保险板块指数一度突破1065点，较8月低点919.41点，最大涨幅超过15.8%。

在板块行情刺激下，港股保险“新秀”——众淼控股（01471）股价也于9月多次异动上涨，截至9月20日，月内最高涨幅一度达到18.17%。遗憾的是，众淼控股股价未能延续涨势。9月23日，其股价低开低走，盘中跌幅一度超过10%，走出“过山车”行情。

智通财经APP注意到，市场普遍看好“新国十条”的推出，能够助推保险板块估值回升。然而，对于中小型险企而言，如何在长期竞争中保持可持续成长，仍需进一步观察。国泰君安证券认为，从“新国十条”的整体基调来看，未来行业监管趋势将进一步趋严，预计这将强化规范经营的头部险企的竞争优势。

因此，众淼控股的“过山车”行情，一定程度表明市场认为公司有望受益于“新国十条”取得新的业务增长，同时也担忧其在长期竞争中面临的风险，尤其是在公司业绩增速放缓、毛利率承压、业绩“含金量”亟待进一步改善的背景之下。

背靠海尔集团的保险代理“小兄弟”

公开资料显示，众淼控股是中国山东省保险代理服务提供商，为企业及家庭保险用户分销各种保险产品，涵盖财产保险产品、人寿及健康保险产品、意外保险产品及汽车保险产品。

根据2023年12月发布的最新《中国保险年鉴》2022年底的数据及见解，中国的保险行业呈现高度竞争及分散的市场格局。截至2022年底，中国有2215家保险中介公司，包括1721家保险代理机构。于2022年，众淼控股的保险业务收入（即代表保险公司根据保单持有人保费分销保险产品所赚取的佣金收入）约为1.31亿元（人民币，下同），在中国所有保险代理机构中排名第78位。

值得注意的是，众淼控股如今的行业地位，缘于其背靠海尔集团。公开资料显示，众淼控股“前身”为海尔保险代理公司，由海尔集团在2001年设立。2017年众淼控股成立，获得全国保险中介许可证，纳入海尔保险代理。众淼控股于2024年8月上市后，海尔集团通过青岛海盈汇及青岛海创汇间接合计持有众淼控股约45.33%的股权。

在业务上，众淼控股作为海尔内部孵化的保险中介公司，业务发展和海尔集团有深度的绑定关系。截至2021年、2022年及2023年12月31日止年度以及截至2024年前4个月，归属于海尔集团或与之相关的收入分别约占众淼控股总收入的25.3%、32.0%、25.5%、23.1%。

对于众淼而言，有海尔集团支持是其优势，能够获得稳定的保单佣金收入，不过这也带来了一定的风险——过于依赖海尔集团导致深度绑定，一旦海尔在需求端出现变化，会直接对公司的业绩造成巨大压力。这一趋势已经反映在公司近两年的业绩上。2022年与2023年公司来自海尔集团的佣金收入基本维持在0.24亿元，增长乏力。

业务增速放缓，盈利能力承压

事实上，众淼控股总体业绩增长速度已明显放缓。2021年至2023年，公司收入从1.2亿元增长至1.74亿元，期间年复合增长率为20.4%；同期净利润从2699.2万元增长至3599.3万元，年复合年增长率为20.2%。2024年上半年，公司营收为8845.6万元，同比增长8.37%；归母净利润为2158.8万元，同比增长5.33%。

众淼控股收入增速放缓，主要原因之一是公司业务仍然依赖保险代理业务。2021年至2023年，公司保险代理业务的收入分别为1.16亿元、1.31亿元及1.56亿元，分别占总收入的96.7%、88.1%及89.5%。2024年上半年，保险代理业务实现收入8221.3万元，占总收入比重92.94%。

另一方面，业务依赖少数客户和供应商，亦不利于众淼的议价能力及盈利结构的健康稳定。2023年，众淼控股来自五大客户的收入合计占比65.1%，来自最大客户的收入占比为35.6%。同期，公司五大供应商购买额占购买总额的74.3%，最大供应商购买额占比为45.6%。

客户和供应商集中，往往会导致经营现金流表现承压。2021年至2023年，众淼控股经营活动所得现金净额，分别为2458.6万元、2720.2万元、1997.9万，“含金量”呈下滑趋势。

2024年上半年，众淼控股整体毛利率为42%，同比下滑2.1个百分点，主要由于公司保险代理业务的毛利率同比下滑2.1个百分点至40.5%。公司指出，该减少主要归因于两方面：一是分销毛利率相对较低的意外保险产品及汽车保险产品所贡献的佣金收入比例增加。二是整体经济不明朗，消费者对若干人寿及健康保险产品的需求持续减弱，毛利率相对较高的人寿及健康保险产品的佣金收入下降。

据智通财经APP了解，人寿及健康保险产品是众淼控股佣金收入第二大来源，该业务的平均佣金费率曾从2021年的27.4%下降至2023年的14.8%，三年时间下滑了12.8个百分点。这也意味着，公司是通过“以价换量”的方式来维持佣金收入稳定，侧面反映了市场需求减弱以及行业竞争的加剧。

众淼控股的收入及经营业绩直接受到保费规模及保单佣金费率的影响，在未来行业收费越来越透明化的监管趋势下，佣金费率若无法持续提升，佣金收入或陷入增长瓶颈。这也是保险中介行业中诸多公司致力于摆脱“中间商赚佣金”定位，转而从事全周期风险管理服务的原因之一。

据了解，众淼控股也将自身定位为“中国数字化领先的快速增长的保险代理服务及解决方案提供商”，并称公司已搭建起一套线上线下一体化的服务模式，为客户提供风险查勘、个性化咨询、销售保险产品及保险理赔等服务。

远景也许值得期待。但目前来看，众淼控股的业务转型之路依然任重道远。在投资者纷纷按下“抛售键”的当下，如何挽回投资者的信心、避免立于危墙之下，方是众淼要解决的第一要务。