在全球经济不确定性增加的背景下，黄金作为传统避险资产，其价格一直备受瞩目。据wind数据显示，今年以来，COMEX黄金累计上涨18.92%，不断挑战历史新高，截至2024年8月9日，COMEX报2463.7美元/盎司。伴随着期货金价的上涨，国内现货黄金价格来到559.28元/克，品牌黄金首饰报价接近730元大关。

尽管品牌首饰金店金价跟随现货价格上涨，但黄金珠宝商们的日子却并不好过。

业绩盈警，珠宝生意难不仅是周生生

据智通财经APP了解，近日，黄金珠宝商周生生（00116）发布业绩盈警。公告显示，上半年公司预计拥有人应占溢利介于5亿港元至5.5亿港元，较2023年同期的8.27亿港元有所减少。溢利减少的主要原因为金价创下历史新高及宏观经济条件的挑战，导致消费疲弱，令珠宝及钟表零售收入下降所致。

不仅周生生，周大福、六福集团亦如此。

日前，周大福发布2024年6月30日的2025财年一季度未经审核的主要经营数据。数据显示，报告期内周大福零售值同比减少20%。其中中国内地零售值同比减少18.6%，中国香港、中国澳门及其他市场的零售值同比减少28.8%。中国内地同店销售下降26.4%，同店销量同比下降36.5%；中国香港及中国澳门同店销售同比下降30.8%，同店销量同比下降36.1%。

除了业绩下降之外，周大福门店数量也在减少。报告期内，周大福在内地市场新开85家珠宝门店，但关闭176家，净减少91家。截至2024年6月底，周大福在全球拥有7429家珠宝门店，其中内地7284家、港澳87家、其他市场58家。而上一季度（今年1月~3月），周大福于内地市场门店净减少89家。这意味着仅半年，周大福在内地的珠宝店已减少180家。

六福集团亦交出不理想的经营数据。据六福集团发布的2025财年一季度零售数据来看，报告期内，六福集团整体零售值同比下降18%，零售收入同比下降23%，同店销售同比下降34%；截至2024年6月30日，六福集团全球共有3484间店铺，第一季净减少99间店铺。

对于各黄金珠宝商们业绩下滑的现象，周大福在公告中表示：第一季度，由于宏观环境持续影响消费，中国内地以及香港、澳门的同店销售均有所下跌。加上黄金价格于高位徘徊，令季内的黄金首饰需求受到影响，这属整体行业的现象。

黄金快速上涨，黄金珠宝商陷入“涨价陷阱”

实际上，黄金价格上涨，我国黄金产品的消费并未减少。从消费量（重量）看，近年来我国黄金产品消费与金价呈现出共振向上趋势。为直观反映黄金消费与金价变化之间的关联，可以看到，自2019 年金价摆脱低位震荡并从2022年起进入加速上升通道后，近几年我国黄金消费量与金价逐渐呈现出共振向上趋势。

从消费额（金额）看，黄金珠宝行业规模稳健增长的背后是黄金品类的量价齐升。根据中宝协数据，我国黄金珠宝行业规模多年来保持稳健向上趋势，从2021年起行业规模与年度平均金价变化曲线走势更为接近。

再看黄金珠宝行业内部细分品类结构：近年来钻石品类占比持续收缩，而黄金品类占比持续提高，2023年已达到63%为历史较高水平。综合看，行业消费趋势已由黄金品类主导，在填补钻石品类下滑导致的缺口之余，还创造了增量空间；而单就黄金品类而言，其市场规模增长则是量价齐升的结果，且金价因素贡献可能更大。

而且在黄金价格上涨的时候，黄金珠宝商有望从存货增值（原料、产品）和收费提价等方面受益。结合部分上市公司财务可以看出，老凤祥、中国黄金等公司单季度毛利率表现与该季度金价环比增速正相关性较高，可以初步验证金价上涨对品牌方盈利能力的增厚。但需要说明的是，若品牌方的主要原材料获取方式为黄金租赁，则其销售毛利率的增厚会在一定程度上与投资收益、公允价值变动等科目变化相抵消，那么受益金价上涨的程度就会削弱。

而且自2023年以来，黄金珠宝行业多数标的股价与金价走势存在一定同步性。开源证券统计了黄金价格与黄金珠宝行业部分标的股价自2023年以来的累计涨跌幅数据，可以看到多数标的股价呈现上行趋势，与金价走势呈现出一定同步性，另一方面也反映出市场对黄金珠宝行业整体关注度和配置比例的提升。

金价上涨是利好，但是金价急涨可能会导致“涨价陷阱”。即金价短期急涨或引起消费者观望情绪，进而抑制终端动销。

从历史复盘看，2015-2019年间黄金首饰消费量同比增速基本与金价环比变化呈现负向关联（数据区间说明：2013年抢金潮透支终端消费力，导致2013、2014年数据偏差较大；2020年后则存在疫情扰动）。这主要是因为多数消费者并非专业投资人，在购买黄金产品尤其黄金首饰时，消费属性占据主导地位，即便对长期金价趋势有判断，但短期仍容易受性价比思维影响，面对金价急涨情况，会暂时搁置购买计划，等待金价回调或稳定后再做决策。

短期来看，当金价急涨且价格过高时，可能会抑制消费者的购买意愿，尤其在需求低迷的时期，负面影响或持续沿产业链从终端向上游品牌方传导。

消费者低购买意愿导致黄金珠宝商同店销售额及销量双降的局面。以周大福为例，2020/2023财年在加权金价上涨期间，同店销量明显下滑24%/18%，同店销售额下滑15%/13%。

黄金销售链路与模式复杂，不同经营模式下受金价波动与冲击的影响存在明显差异。

上游环节：珠宝品牌获取原料主要通过金价所采购或银行租赁，其中自采部分为品牌自有库存，其采购价格与库存价值受金价波动影响；租赁部分一般由T+D合约进行套期保值,平滑金价波动风险，其中部分未对冲黄金与自有库存共同构成黄金敞口，存在一定投资损益。

渠道环节：品牌直营渠道销售自有库存黄金为主,金价上涨后的库存增值将体现在毛利率提升。加盟门店中，平台型批发模式可允许经销商向上游工厂自采黄金，并向品牌缴纳贴牌费，则不受金价波动影响，但经销型批发模式则向加盟商销售黄金，可获得金价上涨的额外收益。

产品环节：一口价产品为固定定价,不受金价波动影响,而投资类金条与克重产品为加工费+实时金价模式销售，金价上涨将拉高销售毛利率。

值得注意的是，金价上行造成加盟商开店门槛提高与库存压力提升，单店投资回报率下降，加盟商的开店积极性或受损。以周大福与潮宏基为例，2019-2023年金价稳健增长阶段，直营门店扩张速度有所放缓，加盟商的核心考量因素是投资回报比、品牌影响力、渠道密度空间等。

不难看出，在金价温和上涨的时候，黄金珠宝商是从中受益的，但是金价急涨，且价格持续创新高的背景下，消费者需求被抑制，黄金珠宝商陷入“涨价陷阱”。而黄金价格持续走高，对不同经营模式的店影响也不一样，利好自营占比高的黄金珠宝商。而周生生目前在国内及港澳台等地区拥有超过1000家直营门店，这或许对其是个“安慰”。