東吳證券發表宏觀點評報告，1月27日至2月3日海外市場由DeepSeek、特朗普關稅新政兩條主線引發的避險情緒主導，美股、大宗商品下跌，美債、美元指數上漲，黃金創下歷史新高。向前看，DeepSeek的問世或對過往「逢跌即買」的美股策略構成挑戰，科技股給美股帶來的不確定性與波動率提高。
就特朗普關稅新政而言，其節奏略超預期，短期關注中美針對關稅的協調進展，而從全年維度看，特朗普關稅政策上料仍然存在諸多拉扯，今年對華關稅大概率是漸進式的；但在特朗普2025年完成移民、減稅政策的推進後，關稅政策很可能是2026年11月中期選舉前成特朗普最重要的政治籌碼，該行認為特朗普很可能在2026年完全兌現60%關稅承諾。
東吳證券表示，就加徵關稅前後的美國關稅結構來看，以2022年數據粗略計，美國對華3,700億美元進口平均被加徵關稅稅率19.3%，總計5,000億美元商品的平均關稅可計算約為15.1%。考慮到對美出口的減少和關稅的替代效應，若額外對中國所有商品加徵10%關稅，則平均水平將提升至略低於25%的水平。而就美國總體關稅平均稅率來看，截至2024年美國平均進口關稅稅率為2%，而加拿大、墨西哥、中國三國進口額佔美國總進口份額40%，粗略計算若特朗普上述關稅措施落地，則美國總體平均關稅稅率將達到12.2%，為1940年代以來最高水平。
從加徵關稅的影響來看，對中國國內出口而言，短期落地10%關稅、預期最終會落地更高乃至60%關稅的預期料繼續強化國內企業「搶出口」行為，短中期內，人民幣滙率在經常賬上受到支撐。對於美國通脹與美聯儲政策而言，參考2018至2019年第一輪中貿易摩擦期間，定量測算顯示美國加徵關稅的衝擊有兩分之一被滙率、三分之一被中國PPI、六分之一被美國PPI承擔，美國核心商品CPI 僅承擔九分之一，且期間油價下行導致總體CPI下行，因此短期內關稅難以給美國帶來顯著的通脹效應。
因此，基於美聯儲當前「走一步、看一步」的政策思路，上半年預計關稅帶來的通脹預期，難直接對美聯儲貨幣政策產生顯著影響。
向前看，在2月4日關稅政策正式落地前，仍需關注啟用IEEPA(《國際緊急經濟權力法》)加徵關稅的合法性是否遭司法和國會的質疑而駁回。短期內，關注特朗普是否「百日新政」內訪華並與中國就關稅問題進行談判。雖然關稅新政落地節奏略超該行預期，但從其行政令內容、近期中美領導人的交流與新聞報道看，2025年特朗普在關稅政策上仍然存在諸多拉扯，今年對華關稅大概率是漸進式的，料難出現對華全面加徵60%關稅的情形。但在特朗普2025年完成移民、減稅政策的推進後，關稅政策很可能是2026年11月中期選舉前特朗普最重要的政治籌碼，該行認為特朗普很可能在2026年完全兌現60%關稅承諾。(wl/da)
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