業績扭虧為盈，卻慘被阿里低價清倉，公告次交易日最大跌幅近30%，第二個交易日一度再跌超8%，商超龍頭高鑫零售（06808）為何不被看好？

智通財經APP瞭解到，12月31日，阿里巴巴公告將向德弘資本出售旗下公司持有高鑫零售全部股份，包括吉鑫和淘寶持有的73.66%及New Retail持有的5.04%，合共高達75.077億股；1月1日，高鑫零售發佈公告，稱要約人收購高鑫零售逾75.077億股股份，佔已發行股份約78.7%，要約人將按例就全部已發行股份作出現金要約，要約價每股1.38港元，並提出購股權要約。

要約價相比於公告前收盤價折價達44.4%，受該信息影響，高鑫零售於1月2日開盤大跌，最低價觸及1.6港元，跌幅35.5%，收盤跌幅仍達20%，次交易日繼續大幅下跌。阿里此次低價清倉式出售，主力資金聞風而逃。而更換控股股東後，管理層需要面對可能“換血”問題，這或影響到業務運營。

不過阿里為何要清倉出售高鑫零售，而高鑫零售基本面是否出現了變化？下面不妨深度剖析一番。

清倉背後：行業萎靡及業務戰略調整

智通財經APP瞭解到，阿里近期持續出售非核心資產，一個月時間就出售了手裏兩大零售運營主體，包括2024年12月份以總價款74億元向雅戈爾集團和銀泰管理團隊成員組成的購買方財團清倉出售銀泰百貨，加上此次出售的高鑫零售，合計出售回籠近200億元。不過賣掉高鑫零售，或產生賬面鉅虧。

據瞭解，阿里2017年首次入股投入約224億港元，獲得高鑫零售36.16%的股份，2020年再次花費280億港元增持，共持有高鑫零售約72%股份，先後花費504億港元，此次出售虧損超過了370億港元。阿里為何要不惜鉅虧代價清倉出售零售板塊？

若仔細觀察不難發現，零售行業步入蕭條階段，宏觀經濟低迷，消費不景氣導致社會零售增速放緩，地產價格持續下跌也影響商超百貨的需求，2024年前三季度，中國快消品市場整體增長放緩，僅實現了0.8%的温和增長，其中大賣場繼續下滑。另一方面，零售板塊估值一路下跌，以高鑫零售為例，2020年以來，其市值縮水了八成。

阿里業績增長較為穩健，今年前三季度收入增長8.9%，股東淨利潤增長56%，但出現了增長瓶頸，需要尋找新的增長點。AI大模型在各大行業全面滲透，發展趨勢明朗，阿里積極調整業務戰略，順勢而為，明確了以“用户為先、AI驅動”作為兩大戰略重心，重塑業務戰略優先級，或通過AI重塑核心業務。

圖片來源：公司公告

當然，有人出售就會有人看好，此次接手的德弘資本一家國際性私募股權投資機構，專注於投資行業龍頭，尤其是零售業務板塊，在過去30年間，投資了眾多龍頭企業，包括蒙牛乳業、海爾、中糧肉食、聖農發展、以及百麗國際等。由於是PE投資，更多的是財務性質，預計不會換血高鑫零售的管理層。

價格夠低或是德弘資本出手接盤的核心原因，購買高鑫零售的價格遠低於股價，且PB值低於0.7倍，相當於出售全部資產也能獲得超過30%的溢價，即便不賣資產，股息率達10%，靠分紅也獲得不錯的收益。而且高鑫零售是商超龍頭，業務覆蓋全國各地區，具有產業鏈佈局的戰略意義。

不過正如上文所言，零售行業不景氣，高鑫零售近幾年的業績並不好看，長期低利潤率，且盈利波動比較大。

業績下行：四個財年累虧超20億元

受行業影響，高鑫零售已連續四個財年業績下滑，2025財年上半年，收入347.08億元，相比於2021財年上半年下滑了16.4%，股東淨利潤2.06億元，同比扭虧為盈，但近四年都在虧損和盈利擺動，即便有盈利，利潤率也非常低，不到1%。從2022財年至2025財年上半年，該公司累計股東淨虧損20.29億元。

高鑫零售業務模式主要通過“大潤發”、“大潤發Super”、“M會員店”品牌，來經營大賣場、中型超市以及會員店業務。截至2024年9月，該公司擁有466家大賣場，30家中型超市以及6家M會員店，其中大賣場和中型超市主要集中在三四線城市，佔比達67.8%。2025財年上半年，該公司銷售商品和租金收入比重分別為95.6%及4.4%。

 數據來源：公司財報

實際上，2024年3月，沈輝上任該公司CEO，並帶來新管理團隊業務轉型，包括中超二代店型迭代，部分指標轉正且成為增長抓手及會員店持續打磨商品供應鏈等，在市場策略上，持續優化大賣場實體店，佈局聚焦於華東和華中地區，增加店面佔比，並大幅提升會員店數量，2025財年上半年會員店數量6家，同比增加了5家。

高端付費制會員商店是該公司商業模式探索的重要嘗試，但發展進度較為緩慢，參照山姆及Costco式會員商店模式，可能需要較長的適應時間。不過從上半年業績看，收入端降幅縮窄，同店銷售錄得增長，並扭虧為盈突出了轉型的積極效果。這主要得益於實體店戰略下銷售開支的優化，期間銷售費用率22.09%，同比降低了2.28個百分點。

雖然新管理層努力改善經營狀況，但受制於行業，高鑫零售基本面仍處於弱勢發展趨勢，新增長點還未形成，會員店模式需要進一步探索，大賣場模式下，業績仍需要宏觀消費環境的復甦驅動。另外，該公司也在持續降低存貨水平，增加手頭現金及防禦風險能力，截至2024年9月，現金等價物有119.08億元。

私有化預期：價格短期波動大

在資本市場，高鑫零售持續下行的業績，導致市值一路下跌，但從未進行回購企穩股價。值得一提的是，該公司分紅政策受業績影響小，每年都高比例分紅，即便是2022及2023財年虧損，也遵從回報股東原則，根據東方Choice數據，2018年至今該公司累計分紅14次，分紅比例為63.35%。

該公司分紅政策還是比較吸引投資者的，而且目前估值也非常低，股息率達10%。此次阿里清倉後，該公司實控股東更換，主要有兩大不確定性：一是新控股股東作為財務投資者性質，未來可能市場拋售威脅經營的穩定性；二是可能被私有化退市，或由於公眾股東未達上市要求而停牌暫停買賣。

高鑫零售獲得多數投行看好，比如麥格理研報預計該公司於2025財年淨利潤為4.78億元，此前預計為虧損0.77億元，大幅扭轉預期，並將該公司目標價上調22%。而對於阿里此次清倉出售，投行觀點褒貶不一，部分投行認為股權交易的交割期限為25年9月30日，需取得市場監管總局批准，落地後公司團隊有望穩定軍心，繼續推進各項轉型措施，推動盈利能力穩步向好。

綜合看來，阿里基於對行業的看淡，以及自身的業務聚焦和發展戰略需求，清倉了高鑫零售，低價出售影響投資情緒，而且在可能私有化退市的預期下加劇該公司的價格波動，另外新控股股東雖為PE機構，但是否會影響到管理層穩定尚存在不確定性。就目前基本面而言，該公司業績持續下滑，增長點未形成，盈利能力持續性仍需進一步觀察，不過該公司估值較低，穩定的分紅政策使其仍具有較大吸引力。