智通財經APP獲悉，民生證券發佈研究報告稱，維持騰訊控股(00700)“推薦”評級，預計2024/2025/2026年公司收入為6591/7154/7730億元，Non-IFRS歸母淨利潤分別為2146/2404/2600億元，基於2024年11月7日收盤價，對應經調整PE分別為17X/15X/14X。
民生證券主要觀點如下：
行業進入常態化監管，市場景氣度明顯回升。
1)政策端趨向穩定：《國務院關於促進服務消費高質量發展的意見》明確將網絡遊戲作為提升文化娛樂消費質量的重要環節;版號供給顯著改善，截至10月底，國家新聞出版署共計發出1072款國產遊戲版號以及90款進口遊戲版號，發放頻率和發放數量均高於近年水平。受新品驅動，24Q3我國遊戲市場實際銷售收入創歷史新高(917.7億元)，同比增長8.9%。
2)優質內容議價權不斷提升：當前遊戲行業聯運及買量的分發模式較為成熟，以大廠為首的遊戲廠商正在積極創新內容營銷方式，進一步優化獲客效率、延長遊戲生命週期。渠道分成方面，國內安卓端渠道分成比例顯著高於蘋果及全球主流應用商店，上架新興垂直渠道、引導至官服下載已經成為CP方運營宣發重點，《MDnF》成為首款不上線安卓官方應用商店的騰訊遊戲。我們預計，未來隨着用户羣體對高質量精品遊戲的需求不斷增加，供需方的雙向選擇更加緊密，遊戲廠商有望加速擺脱渠道束縛或降低渠道分成比例。
3)全球手遊市場進入新一輪增長，出海賽道熱度維持：據Sensor
Tower估算，2024年全球手遊收入預計觸底回升至830億美元，增速明顯快於PC、主機等其他細分市場，分品類看休閒遊戲成為手遊大盤的核心增長點。提升海外市場競爭力是當下眾多國內遊戲廠商的戰略轉型方向，不同量級玩家出海路徑各有不同。
騰訊本土常青遊戲表現向好，海外增長目標穩固。
1)本土常青遊戲流水回升，《MDnF》大幅貢獻增量收入：從產品矩陣看，騰訊在國內遊戲市場的絕對領先地位日益穩固，頭部產品數量有所增加。《無畏契約》端遊表現亮眼，旗艦遊戲《王者榮耀》《和平精英》加快玩法更新，流水環比明顯回升;《金剷剷之戰》等老遊戲仍具備上升潛力;新遊《MDnF》有望大幅貢獻24H2增量收入。重點關注本土遊戲儲備：《星之破曉》《寶可夢大集結》《航海王壯志雄心》《無畏契約：源能行動》《爆裂小隊》等。
2)Level
Infinite全球發行能力擴張，Supercell重現增長潛力：騰訊通過投資及收購海外工作室推動全球化佈局，近年國際業務品牌的建立加速出海進程。從Q3海外流水格局看，《PUBGM》熱度回升，截至十月底《荒野亂鬥》仍在58個國家及地區遊戲暢銷榜中位列前十名，考慮到海外收入確認週期較長，母公司騰訊有望持續從Supercell穩定的流水增長中受益。後續重點關注《刺客信條：代號Jade》《流放之路2》《沙丘：覺醒》《Exoborne》等遊戲的上線時間。
風險提示：1)遊戲行業政策收緊;2)新遊流水未達預期，老遊用户流失;3)直播帶貨大盤增速下滑;4)廣告主投放意願放緩。
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