過去兩年，寒冬突然之間席捲了整個生物醫藥和醫療器械產業，融資環境顯著收緊，不少企業面臨資金鍊緊張、融資難度加大的困境。在眾多企業紛紛高舉“生存至上”的旗幟之際，一些公司卻能在寒冬中破冰前行，靠着產品的商業化實現內生的可持續增長。

在醫藥投資圈流傳着這樣一句話“藥不如械”。隨着經濟水平不斷提高，居民健康需求不斷增長，我國高值醫療器械市場快速發展，國產醫療器械企業產品管線佈局愈發廣泛及豐富，產品創新技術也越來越接近甚至領先國際水平，市場競爭力快速提升，產品滲透率也得到快速提升，實現國產替代。

在此背景下，國內已有不少創新醫療器械業務模式已跑通，在資本寒冬下逆流而上。近期，不少港股醫療器械公司公佈了2024年中期業績，強勁的營收增長表現令人印象深刻，其中就包含國內神經和外周血管介入醫療器械領域的領導者——歸創通橋-B（02190）。

首次實現盈利，產品市佔率提升明顯

近期，歸創通橋發佈了其2024年中報。從財報來看，上半年歸創通橋實現營業收入3.66億元，同比增長59.0%；毛利潤2.61億元，同比增長52.4%；淨利潤0.69億元，首次實現淨利潤盈利。業績實現盈利，標誌着歸創通橋業務模式已跑通，成為港股18A器械中率先實現自我造血、可持續性增長的企業之一。

近幾年來，歸創通橋的營收增長表現十分亮眼。2021年至2023年營收同比分別達到548%，88%和58%，2024H1繼續保持59%的增長幅度。

連續多年保持高增長離不開公司產品的快速放量。自2020年底以來，憑藉產品管線的迅速豐富，同時抓住帶量採購擴大醫院准入，歸創通橋的產品市場滲透率快速提升。目前公司在中國市場共推出44款產品，鞏固了公司在神經血管和外周血管介入醫療器械行業的領先地位。公司產品共覆蓋中國31個省、自治區、直轄市，超過3000家醫院，臨牀使用的醫療器械超過60萬個。豐富的產品管線，確保更好地應對集採挑戰；廣泛的銷售網絡，在惠及更多患者的同時，公司的產品銷量也有望持續增長。

數據顯示，在集採政策僅僅主要覆蓋彈簧圈一類單品的情況下，從吉林21省報量份額來看，國產化率已經超過25%，相比於集採前的不足15%已有較大提升，國產彈簧圈品牌力和產品力逐漸得到臨牀認可。在國產彈簧圈的放量下，歸創通橋市彈簧圈的佔率也從2020年的0.27%提升至2022年的4%，2023年底進一步放量，市佔率接近10%。

2016年歸創通橋才正式進軍神經血管介入領域，短短几年內已躋身國產廠家第一梯隊，2024年上半年公司神經血管介入業務收入高達2.44億元，佔總收入比重的66.67%，使得其成為神經血管介入醫療器械領域最大的國產廠家之一。

在5月完成的京津冀“3+N”集採中，通橋銀蛇™顱內支持導管憑藉較高的市場份額，在A組中以最高排名中標。兩代通橋蛟龍®取栓支架憑藉產品組合優勢也同時成功中標，佔該產品類別中標產品總數的33%。可以預期，下半年該業務將進一步發力。

再看外周血管介入業務，上半年公司的外周血管介入產品收入也達到1.21億元，同比增長88.21%。報告期內，公司的UltraFree®藥物洗脱PTA球囊擴張導管、ZENFLOW外周PTA球囊擴張導管、ZENFLOW高壓PTA球囊擴張導管及ZYLOX Swan靜脈腔內射頻閉合導管的銷售收入快速增長。而隨着ZYLOX Phoenix外周可解脱帶纖維毛彈簧圈栓塞系統及ZYLOX Penguin靜至®髂靜脈支架系統的商業化上市和逐漸放量，可以期待未來成為新的增長來源。

值得一提的是，集採不僅讓公司的產品市場滲透率大幅提升，公司的各項費用率降的也十分明顯。數據顯示，2024年上半年，公司銷售費用率為21.90%，較去年同期下降10.7個百分點，管理費用率11.91%，較去年同期下降9.97個百分點。各項費用率下降表明公司運營效率及盈利能力得到提升，這也是公司上半年盈利的主要因素之一。

集採推動國產替代進程，市場競爭格局得到重塑

根據最新披露的業績來看，上半年幾家國產神經介入醫療器械企業都取得雙位數的增長，而歸創通橋以59.04%的增長位居榜首。

集採是國產醫療器械企業的高增長主要原因之一。國內醫療器械企業起步較晚、早些年水平較低，與之相比的是外資企業產品齊全、管線佈局較完整、銷售渠道完善，導致前幾年國產醫療器械滲透率提升較難。而近幾年隨着國產品牌技術的不斷進步，疊加集中帶量採購的推進，國產醫療器械企業市場滲透率提升，市場格局正在快速重塑。

以神經介入器械為例，2022年以前我國神經介入市場整體上呈現出集中度高、外資壟斷，同時國產產品相繼上市的競爭格局，外資主要由美敦力、強生醫療、史賽克等外資企業主導。根據沙利文數據，神經介入市場中外資佔據了超過80%的市場，僅美敦力就佔據了超過了60%的市場，其中通路類、出血類和缺血類進口占比分別超過70%、90%和90%。

集採後，加速國產替代進程。據沙利文統計，2022 年中國神經介入市場實際規模為66.8億元，2020-2022年在集採政策僅僅主要覆蓋彈簧圈一類單品的情況下，國產四家巨頭微創神通、歸創橋通、心瑋醫療、沛嘉醫療市場份額佔比就由3.85%迅速提升至17.00%。

除了集採提升國產醫療器械市場份額外，《“十四五”全民醫療保障規劃》、DIP/DRG支付方式改革等政策的推出，也有利於加速國產替代的進程。

此外，由於國產廠商的神經介入器械近年來逐步獲批，管線佈局已相對完整。與國際醫療器械公司開發的醫療器械相比，國產神經介入醫療器械一般更具成本效益且具備更豐富的型號滿足國內醫生需求，國產化率提升速度有望加快。

在此背景下，國內的醫療器械企業迎來發展良機。而國內醫療器械誰能坐上龍頭位置，除了看產品佈局以外，還與公司的營運能力密切相關。

在“以價換量”的市場環境下，各家公司的收入及盈利水平將持續面臨壓力，毛利率下滑是常態，不過集採政策也顯著降低了醫療器械公司的銷售開支，因此，通過從毛利率中扣除銷售費用率，可以在一定程度上評估公司的運營效率。

從上述表格可以看出，在集採的政策下，幾家國產醫療器械企業毛利率都出現不同程度的下滑，相應的銷售費用率也都有所下降，上半年沛嘉醫療、心瑋醫療及歸創通橋銷售費用率下降明顯。

不過從毛利率及銷售費用率的差值來看，微創腦科學以58.52%的差值位居榜首，歸創通橋以50.05%位居第二。值得一提的是，在毛利率都下降的情況下，上半年歸創通橋的銷售費用率下降幅度大於微創腦科學，表明歸創通橋運營水平提升更顯著。

放長視角，集採將在未來幾年持續對醫療器械行業產生深遠的影響。那些無法實現“自我造血”能力的公司，不僅將面臨失去市場份額的風險，甚至可能面臨退出的風險，尤其是在現如今資本寒潮下，這些企業將面臨更加嚴峻的考驗，加速行業出清。市場上最後留下來的，也將會是那些聚焦高價值和差異化創新產品研發、全球化戰略佈局的企業。

多款自研產品獲批，踏浪出海服務全球

作為一家創新性醫療器械企業，歸創通橋已建立豐富全面的產品管線佈局。在持續的研發投入下，今年以來，歸創通橋多款產品獲批上市，包括醫工結合產品ZYLOX Penguin靜至®髂靜脈支架系統、國產首款全顯影的遠端閉合的通橋麒麟™血流導向密網支架、國產首款自主研發的ZYLOX Unicorn®血管縫合器。這些重磅產品的獲批上市也為歸創通橋未來2-3年的業績增長帶來動力。

值得一提的是，ZYLOX Unicorn®血管縫合器縫合範圍擴大為5F-22F，打破進口品牌在血管穿刺點縫合解決方案的市場壟斷地位。可以看出，公司的研發能力和產品矩陣的厚度不容小覷，既能做好快速放量的“國產替代”基礎產品，也有自主創新的高精尖產品。深厚的產品矩陣明顯增強了歸創通橋的抗風險能力，以及快速適應市場環境變化、調整戰略的應變能力，這顯然是歸創通橋過去幾年能夠穩健發展，並最終跨越盈虧平衡點，進入盈利階段的重要原因。

憑藉着過硬的技術實力，歸創通橋海外收入也實現高速增長。財報顯示，上半年歸創通橋海外收入1149萬元，同比增長84.2%。

對於全球化的運營，歸創通橋早些年便開始佈局。除了從2016年就開始深耕的歐盟市場，近兩年公司核心產品在中東、非洲、東歐，南美均有獲批。公司的血管介入醫療器械市場上擁有最全面產品組合的領先公司之一。

海外收入大增主要源於公司在產品註冊和地區拓展方面的提速。數據顯示，公司已有8款產品取得歐盟CE認證以及3款產品在巴西、5款產品獲批在阿聯酋上市。目前，公司已在22個國際及地區實現了商品銷售，同時在歐洲設立物流倉儲中心，確保向歐洲地區客户快速交付產品。

公司也在持續擴大在海外的影響力，除了GE認證以外，公司還在進一步獲得歐盟MDR認證，建立質量認可度。在2024年世界神經介入治療大會（WLNC 2024）及2024年萊比錫血管介入治療大會（LINC 2024）等國際學術會議上，公司積極推廣優質產品，獲得了更多品牌知名度。

隨着公司在海外市場渠道的拓展，品牌知名度的提升，海外收入的佔比也會日益提升，出海也成了歸創通橋新的看點。

總的來看，在集採等政策的利好推動下，歸創通橋的各類產品在國內快速放量；海外市場由於提前佈局，營收也大幅增長，加上上半年公司幾款自研產品獲批上市，全年業績值得期待。值得注意的是，作為一個已經盈利，商業模式已經完善的醫療器械公司，截至2024年6月30日，歸創通橋賬面現金及現金等價物合計25.84億元（約為28.22億港元），而公司市值僅35億港元，在扣除現金的情況下，公司市盈率僅4.5倍，極具投資價值。