在全球經濟不確定性增加的背景下，黃金作為傳統避險資產，其價格一直備受矚目。據wind數據顯示，今年以來，COMEX黃金累計上漲18.92%，不斷挑戰歷史新高，截至2024年8月9日，COMEX報2463.7美元/盎司。伴隨着期貨金價的上漲，國內現貨黃金價格來到559.28元/克，品牌黃金首飾報價接近730元大關。

儘管品牌首飾金店金價跟隨現貨價格上漲，但黃金珠寶商們的日子卻並不好過。

業績盈警，珠寶生意難不僅是周生生

據智通財經APP瞭解，近日，黃金珠寶商周生生（00116）發佈業績盈警。公告顯示，上半年公司預計擁有人應占溢利介於5億港元至5.5億港元，較2023年同期的8.27億港元有所減少。溢利減少的主要原因為金價創下歷史新高及宏觀經濟條件的挑戰，導致消費疲弱，令珠寶及鐘錶零售收入下降所致。

不僅周生生，周大福、六福集團亦如此。

日前，周大福發佈2024年6月30日的2025財年一季度未經審核的主要經營數據。數據顯示，報告期內周大福零售值同比減少20%。其中中國內地零售值同比減少18.6%，中國香港、中國澳門及其他市場的零售值同比減少28.8%。中國內地同店銷售下降26.4%，同店銷量同比下降36.5%；中國香港及中國澳門同店銷售同比下降30.8%，同店銷量同比下降36.1%。

除了業績下降之外，周大福門店數量也在減少。報告期內，周大福在內地市場新開85家珠寶門店，但關閉176家，淨減少91家。截至2024年6月底，周大福在全球擁有7429家珠寶門店，其中內地7284家、港澳87家、其他市場58家。而上一季度（今年1月~3月），周大福於內地市場門店淨減少89家。這意味着僅半年，周大福在內地的珠寶店已減少180家。

六福集團亦交出不理想的經營數據。據六福集團發佈的2025財年一季度零售數據來看，報告期內，六福集團整體零售值同比下降18%，零售收入同比下降23%，同店銷售同比下降34%；截至2024年6月30日，六福集團全球共有3484間店鋪，第一季淨減少99間店鋪。

對於各黃金珠寶商們業績下滑的現象，周大福在公告中表示：第一季度，由於宏觀環境持續影響消費，中國內地以及香港、澳門的同店銷售均有所下跌。加上黃金價格於高位徘徊，令季內的黃金首飾需求受到影響，這屬整體行業的現象。

黃金快速上漲，黃金珠寶商陷入“漲價陷阱”

實際上，黃金價格上漲，我國黃金產品的消費並未減少。從消費量（重量）看，近年來我國黃金產品消費與金價呈現出共振向上趨勢。為直觀反映黃金消費與金價變化之間的關聯，可以看到，自2019 年金價擺脱低位震盪並從2022年起進入加速上升通道後，近幾年我國黃金消費量與金價逐漸呈現出共振向上趨勢。

從消費額（金額）看，黃金珠寶行業規模穩健增長的背後是黃金品類的量價齊升。根據中寶協數據，我國黃金珠寶行業規模多年來保持穩健向上趨勢，從2021年起行業規模與年度平均金價變化曲線走勢更為接近。

再看黃金珠寶行業內部細分品類結構：近年來鑽石品類佔比持續收縮，而黃金品類佔比持續提高，2023年已達到63%為歷史較高水平。綜合看，行業消費趨勢已由黃金品類主導，在填補鑽石品類下滑導致的缺口之餘，還創造了增量空間；而單就黃金品類而言，其市場規模增長則是量價齊升的結果，且金價因素貢獻可能更大。

而且在黃金價格上漲的時候，黃金珠寶商有望從存貨增值（原料、產品）和收費提價等方面受益。結合部分上市公司財務可以看出，老鳳祥、中國黃金等公司單季度毛利率表現與該季度金價環比增速正相關性較高，可以初步驗證金價上漲對品牌方盈利能力的增厚。但需要説明的是，若品牌方的主要原材料獲取方式為黃金租賃，則其銷售毛利率的增厚會在一定程度上與投資收益、公允價值變動等科目變化相抵消，那麼受益金價上漲的程度就會削弱。

而且自2023年以來，黃金珠寶行業多數標的股價與金價走勢存在一定同步性。開源證券統計了黃金價格與黃金珠寶行業部分標的股價自2023年以來的累計漲跌幅數據，可以看到多數標的股價呈現上行趨勢，與金價走勢呈現出一定同步性，另一方面也反映出市場對黃金珠寶行業整體關注度和配置比例的提升。

金價上漲是利好，但是金價急漲可能會導致“漲價陷阱”。即金價短期急漲或引起消費者觀望情緒，進而抑制終端動銷。

從歷史覆盤看，2015-2019年間黃金首飾消費量同比增速基本與金價環比變化呈現負向關聯（數據區間説明：2013年搶金潮透支終端消費力，導致2013、2014年數據偏差較大；2020年後則存在疫情擾動）。這主要是因為多數消費者並非專業投資人，在購買黃金產品尤其黃金首飾時，消費屬性佔據主導地位，即便對長期金價趨勢有判斷，但短期仍容易受性價比思維影響，面對金價急漲情況，會暫時擱置購買計劃，等待金價回調或穩定後再做決策。

短期來看，當金價急漲且價格過高時，可能會抑制消費者的購買意願，尤其在需求低迷的時期，負面影響或持續沿產業鏈從終端向上遊品牌方傳導。

消費者低購買意願導致黃金珠寶商同店銷售額及銷量雙降的局面。以周大福為例，2020/2023財年在加權金價上漲期間，同店銷量明顯下滑24%/18%，同店銷售額下滑15%/13%。

黃金銷售鏈路與模式複雜，不同經營模式下受金價波動與衝擊的影響存在明顯差異。

上游環節：珠寶品牌獲取原料主要通過金價所採購或銀行租賃，其中自採部分為品牌自有庫存，其採購價格與庫存價值受金價波動影響；租賃部分一般由T+D合約進行套期保值,平滑金價波動風險，其中部分未對衝黃金與自有庫存共同構成黃金敞口，存在一定投資損益。

渠道環節：品牌直營渠道銷售自有庫存黃金為主,金價上漲後的庫存增值將體現在毛利率提升。加盟門店中，平台型批發模式可允許經銷商向上遊工廠自採黃金，並向品牌繳納貼牌費，則不受金價波動影響，但經銷型批發模式則向加盟商銷售黃金，可獲得金價上漲的額外收益。

產品環節：一口價產品為固定定價,不受金價波動影響,而投資類金條與克重產品為加工費+實時金價模式銷售，金價上漲將拉高銷售毛利率。

值得注意的是，金價上行造成加盟商開店門檻提高與庫存壓力提升，單店投資回報率下降，加盟商的開店積極性或受損。以周大福與潮宏基為例，2019-2023年金價穩健增長階段，直營門店擴張速度有所放緩，加盟商的核心考量因素是投資回報比、品牌影響力、渠道密度空間等。

不難看出，在金價温和上漲的時候，黃金珠寶商是從中受益的，但是金價急漲，且價格持續創新高的背景下，消費者需求被抑制，黃金珠寶商陷入“漲價陷阱”。而黃金價格持續走高，對不同經營模式的店影響也不一樣，利好自營佔比高的黃金珠寶商。而周生生目前在國內及港澳台等地區擁有超過1000家直營門店，這或許對其是個“安慰”。