智通財經APP獲悉，華創證券發佈研報稱，長期看好教培行業景氣度及新東方(09901)領先優勢，當前新東方產能擴張及經營情況向好，期待新網點爬坡後進一步帶來利潤改善；但短期公司出國業務受一定程度影響，且出國業務利潤率較高，對利潤造成一定拖累，因此該行下調盈利預測，預計公司FY25-27年的營業收入分別為49.59/58.84/69億美元（原預測營收為52.08/62.32/76億美元），同比增長15%/19%/17%；經調整歸母淨利潤分別為4.87/6.71/7.05億美元（原預測利潤為5.25/7/9.01億美元），同比增長25%/38%/5%。採用SOTP估值法進行分析，合計對應目標市值972億港元（匯率為0.92人民幣/港元），對應目標價59港元，維持“推薦”評級。

華創證券主要觀點如下：

事項

公司發佈FY25Q2季報，實現總營收為10.39億美元（YOY+19%），Non-GAAP歸母淨利潤為0.36億美元（YOY-29%）。此外，公司指引FY25Q3實現收入（不含甄選）10.07-10.33億美元（YOY+18%-21%）。

評論

收入端：FY25Q2營收小幅超預期，Q3受留學業務影響指引放緩。FY25Q2總營收為10.39億美元（YOY+19%，VS預期10.19億美元），其中核心教育業務（不含甄選）收入YOY+31.3%，小超此前指引（YOY+25%-28%）。分業務看，出國考試準備YOY+21%，出國諮詢YOY+31%，成人及大學生國內考試準備YOY+35%，教育新業務YOY+43%，整體保持較為穩健的中高增速。展望後續，公司指引FY25Q3實現收入（不含甄選）10.07-10.33億美元（YOY+18%-21%），主要系弱宏觀下留學業務收入增速放緩，預計成人及大學生&教育新業務仍保持較快增長。

利潤端：FY25Q2利潤受甄選拖累，教育主業利潤率持續改善，Q3預計受留學+文旅拖累小幅承壓。FY25Q2公司實現Non-GAAP經營利潤0.28億美元（YOY-46%），Non-GAAP
OPM為2.7%（VS預期3.02%），其中核心教育主業Non-GAAP
OPM為3.2%（YOY+12pct），教育主業利潤率符合預期改善。Non-GAAP歸母淨利潤為0.36億美元（YOY-29%），利潤率3.4%（YOY-2.4pct，VS預期4.83%），主要受甄選拖累影響。展望FY25Q3，預計留學相關業務增速放緩以及文旅業務的持續投入將對經營利潤率造成小幅拖累，但K12教育主業預計利潤率持續改善。

產能有序擴張，遞延收入穩步增長，看好K12業務韌性。1）網點：Q2環比+5%，產能仍保持有序擴張；2）非學科報名人次99萬YoY+27%，QoQ+105%，智能學習系統及設備活躍付費用户26萬YoY+44%；3）遞延收入：截至FY25Q2遞延收入為19.61億美元（YOY+19.2%）。

投資建議：該行長期看好教培行業景氣度及公司領先優勢，當前公司產能擴張及經營情況向好，期待新網點爬坡後進一步帶來利潤改善；但短期公司出國業務一定程度受弱宏觀影響，且出國業務利潤率較高，對利潤造成一定拖累，因此該行下調盈利預測，預計公司FY25-27年的營業收入分別為49.59/58.84/69億美元（原預測營收為52.08/62.32/76億美元），同比增長15%/19%/17%；經調整歸母淨利潤分別為4.87/6.71/7.05億美元（原預測利潤為5.25/7/9.01億美元），同比增長25%/38%/5%。採用SOTP估值法進行分析，合計對應目標市值972億港元（匯率為0.92人民幣/港元），對應目標價59HKD，維持“推薦”評級。

風險提示：政策趨嚴風險；需求恢復不及預期；新業務拓展不及預期；行業競爭加劇風險；教學質量與口碑下滑風險等。