东吴证券发表报告表示，近日受美联储主席候选人风波、特朗普对美元汇率干预表态、伊朗局势的影响，金、银贵金属急涨后暴跌。该行认为，市场对未来美联储局主席沃什的「鹰派」解读存在明显误区，预计沃什就任美联储主席后，仍将在泰勒规则(Taylor Rule)的合理范围落地比市场预期更多的降息，而其缩表观点在当前的美元流动性环境下并不具备落地条件。但同时，市场对「沃什交易」的反转或仍要等5月16日沃什正式就任新美联储局主席之后，到届时短端美债利率或因此下行，长端美债利率则在交易反转带来的期限溢价推升下中枢上行。
该行料「沃什交易」存在逆转的风险，但时点或待5月。首先，从其最新观点来看，沃什的「缩表」观点，一方面更多是表达对於无限制扩张的美联储资产负债表的反对，另一方面，沃什认为美国通胀并不是因为经济过热而来，缩表也能够间接给降息铺路；其次，沃什与特朗普的私人关系使得沃什在货币政策执行上将更倾向与特朗普保持「步调一致」；最后，当前的美元流动性环境下，美联储并不具备缩表的条件。若沃什上任后立即开启缩表、引发如2019年式的流动性危机，则不利於其后续政策的顺利开展。
按沃什的最新观点、特朗普对於沃什提名的考量、以及未来缩表的可行性来看，东吴证券认为市场对沃什的「鹰派」解读存在明显误区，「沃什交易」存在逆转的风险。首先，从其最新观点来看，2025年以来，沃什持续发表对通胀的观点，认为通胀是一种「选择」，如果政府印太多钱，会有结构性的通胀；「美联储当前臃肿的资产负债表，本质上是为应对早已过去的危机时代、用於支撑最大型金融机构而设计的，其规模完全可以大幅缩减；这种被释放出来的政策空间，可以通过更低的利率形式重新投向居民部门以及中小企业，从而对它们形成实质性支持」。综合来看，沃什的「缩表」观点，一方面更多是表达自己对於鲍威尔、耶伦，甚至当年伯南克时代无限制扩张美联储资产负债表的反对，另一方面，沃什认为通胀并不是因为经济过热而来，而是政府的「选择」，因此缩表能够间接给降息铺路。
该行认为当前美联储并不具备缩表的条件。去年12月美联储启动的轻量式「扩表」RMP(Reserve Management Purchases)(准备金管理购买)的背景即在於，当前美元流动性面临逆回购「缓冲垫」耗尽、流动性工具正回购使用量越来越频繁的现状，银行准备金也开始随着缩表的推进而开始遭遇实质性的冲击。在这样的环境下，美联储开启的量化式扩表即为了避免潜在的回购市场流动性危机的出现。若沃什上任后立即开启缩表、引发如2019年式的流动性危机，则非常不利於其后续政策的顺利开展。
展望看，对於沃什时期的美联储政策框架，该行认为，美联储很难真正回到1970年代美联储主席「唯总统命令是从」的局面，沃什能做的，还是在美联储的「游戏规则」尽可能实现更多的降息，而这个游戏规则的专业名词叫做泰勒规则。因此，该行认为沃什就任美联储主席后，仍将在泰勒规则的合理范围落地比市场预期更多的降息。不过，由於沃什的提名需要经过参议院审议，且特朗普希望避免鲍威尔主席卸任主席后留任理事影响其对美联储的「掌控力度」，因此沃什在2至4月仍将在公开场合保持独立性形象，市场对「沃什交易」的反转或仍要等5月16日沃什正式就任新美联储主席之后。(wl/a)
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